業績增長如同“過山車” 熵能新材轉戰創業板“錢途”未卜

最近，廣州熵能創新材料股份有限公司(簡稱“熵能新材”)更新創業板招股說明書，時間距離其撤回科創板IPO申請僅半年多時間。

熵能新材是一家專業從事高分子材料助劑研發、生產和銷售的科技驅動型企業，自主研發并生產的產品包括抗滴落劑、增韌劑和聚合物加工助劑等產品，主要應用于工程塑料、通用塑料等行業。該公司在回復證監部門問詢時表示，企業由于“科創屬性是否突出較難嚴格論證”等原因終止科創板上市申請。不過，即便創業板不對企業研發投入等情況做硬性規定，但無論是基于企業的長遠發展考慮，還是分析企業在同行競爭中的綜合實力，研發投入及研發能力都是最重要的因素。在此前提下，熵能新材重銷售輕研發、相關數據增長邏輯有悸常理、業績增長波動明顯等問題，仍會影響企業的IPO進程。

業績增長如同“過山車”

招股書顯示，2019年至2021年(以下簡稱報告期內)，熵能新材實現營業收入2.03億元、2.65億元、3.54億元，實現凈利潤2591.15萬元、5498.71萬元、5117.13萬元。2019年至2020年營業收入增長率分別為30.07%、33.79%，凈利潤增長率分別為112.21%、-6.94%。報告期內業績增長忽高忽低猶如“過山車”，尤其2021年度，在營收大幅增長的前提下，凈利潤反倒呈下滑趨勢，顯然企業目前尚未形成業績穩定增長的良好態勢，未來盈利能力存在較大變數。

與之相對應的是，熵能新材的綜合毛利率也波動明顯，報告期內分別為29.47%、 37.88%和 28.95%，呈先上升后下降的趨勢。公司在招股書中解釋稱， 2021年毛利率下降系受全球流動性寬松和全球疫情反復導致供需結構變化等因素的影響，主要原材料價格明顯上漲使得公司毛利率有所下滑。

值得注意的是，熵能新材生產高分子材料助劑的主要原材料由石化產品和氟硅化工產品構成，且報告期內直接材料成本占主營業務成本的比例較高，分別為74.23%、72.62%和 78.96%。這其中丙烯酸正丁酯、苯乙烯、丙烯腈等石化產品隨著石油的價格變動而變動，聚四氟乙烯、氟橡膠和八甲基環四硅氧烷等氟硅化工產品價格則會因受到供需的波動而變化。

那么也就是說，熵能新材原材料采購方面完全受制于大宗化學品，一旦因上游原材料價格上漲導致產品成本增加，且無法被及時轉移至下游客戶，或通過優化工藝水平、提高生產效率等手段降低生產成本，企業都必須承擔因原材料價格波動所帶來的毛利率下滑風險。

重銷售輕研發現象明顯

很顯然，即使熵能新材不在科創板上市，也仍然需要通過優化工藝等手段來降低生產成本，這也是企業必須加大研發投入的根本原因。更何況，熵能新材2021年已經被廣東省認定為高新技術企業，并且在招股書中作出提示，稱公司所處的高分子材料助劑行業市場競爭日趨激烈，與國外知名化工企業三菱化學、錦湖化學、 SABIC 和日本鐘化等相比，在銷售規模、品牌影響力等方面仍有較大的差距，如果不能在產品研發、工藝改進、 產品質量、市場開拓等方面保持競爭力，將導致公司在細分市場競爭中處于不利地位，面臨市場份額減少，盈利能力下降，甚至核心競爭優勢喪失的風險。

但現實卻是，除2021年之外，報告期內熵能新材其他年份在研發方面的投入遠不及同行業。招股書顯示，該公司2019年和2020年產生的研發費用分別為 879.55 萬元和 982.26 萬元，研發費用率分別為4.32%和3.71%，而同時段招股書中所列同行業可比公司的平均值分別為4.48%和4.12%。

更值得注意的是，雖然熵能新材聲稱已獲得發明專利18項，其中12項專利屬于公司核心技術，并已投入規模化生產。但上述18項發明專利當中最晚的申請日期為2016年12月16日，也就是說，該公司已有5年多時間沒有新的發明專利申請成功。

熵能新材也曾經在招股書中表示，目前公司主要產品的規模化生產線沒有成熟的工藝包和解決方案，需要自主研發整個生產工藝過程的控制方案，確定關鍵設備的條件參數。那么在此前提下，如果企業無法及時更新技術工藝，或者相關工藝落后于同行業，將對企業的綜合競爭能力產生怎樣的影響可想而知。

2021年度熵能新材似乎已經意識到研發的重要性，因此開始加大研發費用的投入，當年研發費用率也達到了3.81%，首次超出同行業平均水平，但卻仍然遠低于同期5.08%的管理費用率。

另一個不容忽視的問題是，人才也是決定研發項目成功與否的關鍵，但熵能新材研發人員的收入卻遠不及公司銷售人員。以2021年為例，當年該公司支付給研發人員和銷售人員的薪酬分別為675.31 萬元和437.96 萬元， 各崗位上員工人數分別為34 人和11人，因此可知各崗位人均薪酬分別為19.86萬元和39.81萬元。

可見即使2021年企業提高了研發人員的收入，該崗位上員工所得薪酬依舊與銷售人員存在較大差距。基于現實考慮，企業重銷售輕研發的做法往往很容易導致人才流失，一旦出現核心技術人員“另謀高就”的問題，更有可能對企業的綜合競爭力造成影響。

運輸費增長與營業收入不匹配

根據招股書內容，熵能新材的銷售費用主要包括職工薪酬、咨詢服務費、差旅及汽車費用、運輸費、業務招待費及廣告宣傳費等，而由于職工薪酬又與銷售收入掛鉤，所以從財務邏輯來講，企業的銷售費用增長趨勢理論上應與營業收入趨同。

財報顯示，報告期內熵能新材產生的銷售費用分別為908.96 萬元、695.18 萬元和 598.61 萬元，由于2020年將運輸費用調整至營業成本當中，因此需要將這部分費用加回后再做增長率核算，而 2020 年及 2021 年調整過后的銷售費用分別為 1088.26 萬元和 1013.77 萬元。由此可知2020年至2021年銷售增長率分別為19.73%和-6.84%，而同時期內該公司營業收入增長率分別為30.07%、33.79%。兩項數據增幅顯然并不一致，尤其2021年在企業營業收入增長33.79%的前提下，銷售費用卻下滑了-6.84%，更是有悸財務增長邏輯，對此恐怕需要企業方給出更為合理的說明。

如果說銷售費用包含內容過多，其增長率會受諸多因素干擾，那么與銷售相關的運輸費用應該最能反映當期營收的增長情況，熵能新材這項數據的表現又如何呢?

經核算可得知，報告期內熵能新材產生的與銷售相關的運輸費用分別為316.93萬元、393.08萬元和415.16萬元，2020年至2021年同比增長率分別為24.03%和5.62%，與營業收入30.07%和33.79%的增長率依然存在較大差距。而造成差距的原因，也仍然需要企業方給出合理解釋，否則恐怕很難擺脫數據造假之嫌。

多次因環保及安全問題被罰

隨著我國生態環境建設的不斷推進，監管部門對企業存在的環保問題也愈加重視。而熵能新材由于在生產過程中會涉及多種化學物質的處理，因此會產生少量的廢氣、廢水、固體廢物等污染物，一旦某個環節管理不善，便極易發生影響企業生產的環保事故。

招股書顯示，2021 年 7 月 13 日，其旗下子公司珠海平一便因為“通過不正常運行大氣污染防治設施逃避監管的方式排放大氣污染物”，而被珠海市生態環境局出具《行政處罰決定書》(珠環罰字[2021]65 號)，對其作出處罰款人民幣 10 萬元的行政處罰。 不僅如此，該公司還曾于2019 年 12 月 23 日因為妨礙安全疏散的消防違法被珠海市消防支隊高欄港區大隊出具《行政處罰決定書》 [港應急(消)行罰決字(2019) 0050號]，并處以 1 萬元的罰款。

上述兩起事故雖未被列入重大事故之利，但已從側面反映出企業存在疏于管理，甚至是故意逃避監管的問題。而且熵能新材也表示，企業在日常經營仍然存在發生環保事故的潛在風險，并有可能因此面臨監管部門處罰，進而影響到正常生產經營。

除此之外，熵能新材旗下子公司熵能珠海還曾于2019 年 9 月 15 日發生一起安全事故，當時建設工地一名施工人員因施工設備操作失誤受傷，經搶救無效死亡。2019 年 12 月 25 日，熵能珠海因上述事故被珠海高欄港經濟區規劃建設環保局出具《住房和城鄉建設行政處罰決定書》 [珠港建罰(2019) 4 號]，并處以 10 萬元人民幣罰款。

而由于該公司從事高分子材料助劑產品的研發及生產，其采購的原材料中的丙烯腈、苯乙烯、丙烯酸正丁酯和甲基丙烯酸甲酯等屬于危險化學品，如果在安全管理的某個環節發生疏忽或設備故障都有可能會釀成安全事故，甚至會再次威脅到工作人員的生命安全，企業也可能會受到監管部門的處罰，進而影響正常生產經營。

如此，便對熵能新材的管理工作提出了更高要求，但根據其在提交上市申請后的時段內仍然發生環保事故的情況來看，顯然并沒有針對相關風險制定可行的防范措施，這也使其未來的上市之路充滿了不確定性。